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行業之聲

招商證券基金評價:我國市場主動權益基金業績分析?
時間:2020-01-20
  

  轉載自招商定量任瞳團隊微信公眾號 

  主動管理創造價值 長期持有回報優秀       

  近二十年來,主動管理權益類基金的數量和規模均大幅上漲,其收益表現也同樣優秀:與市場寬基指數相比,在不同時間段的風險收益均表現更優;與投資于A股相比,投資于主動權益型基金均能夠獲得更高的預期收益水平。從定投收益率來看,主動管理權益類基金整體同樣表現更佳,更適合長期持有。從板塊主題基金獲取Alpha的角度來看,主動管理的板塊主題基金普遍具有相對其自身標準的超額收益;同時對于研究門檻較高,且整體顯現結構性行情的行業板塊,主動產品的優勢更為明顯。從海外經驗來看,主動基金的超額收益下降可能是由美股牛市等周期性因素導致的,在市場出現結構性行情時,主動基金能夠長期創造價值。 

   近二十年來,主動管理權益類基金的數量和規模大幅上漲的同時,在管理業績方面,同樣也交出了一份亮眼的答卷,為投資者獲取了長期優秀的業績回報。從整體來看,主動管理權益類基金在短期(近一年)、中期(近三年、近五年)、長期(近十年)與市場寬基指數相比,在波動率等風險指標水平較為相近的情況下,均產生了一定的超額收益,風險收益水平更佳。 

    無論從短期、中期、還是長期來看,投資于主動權益型基金均相比股票能夠獲得更高的預期收益水平。同時,收益水平的波動也小于投資者直接投資于股票的收益波動,明顯改善了持有人的投資感受。 

    從定投收益率來看,主動管理權益類基金整體同樣表現更佳,為投資者提供了優秀的定投標的。按近十年/近五年/近三年的定投收益來看,全市場主動管理的股票型基金和偏股混合型基金的IRR均高于同期滬深300、中證500、中證800等主流指數的IRR。 

      近十年來,任意一天買入并持有中證主動式股票型基金指數或中證偏股型基金指數,無論持有期限的長短(3個月/1年/3年/5年),獲正收益的概率均高于持有市場寬基指數相同期限所能獲取正收益的概率,且其所獲收益率的均值同樣表現更佳。與市場寬基指數相比,主動管理權益類基金的財富累積效用更佳,更適合長期投資。  

   除去主動的泛主題產品,近年來板塊主題的產品作為一類配置工具,受到越來越多的關注。經過分析發現,主動管理的板塊主題基金普遍具有相對其自身標準的超額收益,同時對于研究門檻較高,且整體顯現結構性行情的行業板塊,主動產品的優勢更為明顯。  

     從海外經驗來看,主動基金的超額收益下降可能是由美股牛市等周期性因素導致的,在市場出現結構性行情時,主動基金能夠長期創造價值。  

  •   一、 權益類基金整體表現 

  •  1、主動權益基金平均收益率超市場寬基指數,風險收益水平更佳 

      截至 2019 年 12 月 31 日,我國市場上已有 1,167 只主動管理的股票型和偏股型基金,整體規模已達 11,902.1 億元,較 2018 年末有較大幅度的增長。(2019 年 1 月 16 日更新規模數據) 

      近二十年來,主動管理權益類基金的數量和規模大幅上漲的同時,在管理業績方面,同樣也交出了一份亮眼的答卷,為投資者獲取了長期優秀的業績回報。 

      從整體來看,主動管理權益類基金在短期(近一年)、中期(近三年、近五年)、長期(近十年)與市場寬基指數相比,在波動率等風險指標水平較為相近的情況下,均產生了一定的超額收益。

       

      從風險收益的角度來看,與市場寬基指數相比,主動管理權益類基金在不同時間段(近一年、近三年、近五年、近十年)內均具有更高的Sharpe比率,風險收益水平更佳。 

      

      2、與股票市場相比,主動基金投資中長期收益更高,收益方差更小 

      

      圖1-圖3給出了近3年、5年、10年股票與權益類基金(樣本取主動的股票型基金以及偏股型基金)的收益分布情況比較,其中紅色為權益類基金的年化收益分布,灰色為A股市場股票的年化收益分布。 

      

      從近三年業績來看,大多數基金的年化收益分布在5-15%的區間,而大多數股票的收益則落在-25%到-10%的區間,也即是說,過去三年多數股票遭受了較為明顯的下跌,而多數基金在這樣的行情中依然取得了正收益。另外,從分布的密集程度也可以看到,基金的分布更加集中,內部差異更小,而股票的收益內部差異則更加明顯。

      

      

      

      從圖2和圖3可以發現,根據近5年、近10年的業績情況也可以得到同樣的結果,整體而言,無論從中期、還是從長期角度,偏股基金的收益整體水平都好于同期市場股票的表現,同時,基金內部的差異也明顯小于同期股票的差異。 

      

      表2總結了3年、5年、10年基金與股票年化收益中位數與獲得正收益概率的對比。可以看到,從長期來看,股票基金的年化收益中位數明顯高于我國股票市場的年化收益率中位數,且其年化水平中位數也好于同期債券、理財的收益,能夠較好地體現股票市場的長期投資價值。同時也可以看到,偏股基金獲得正回報的概率更是遠遠高于股票獲得正回報的概率。 

      

      相對于直接投資股票,投資于股票型基金能夠獲得更高的預期收益水平,同時,其收益水平的波動也小于投資者直接投資于股票的收益波動,基金管理人在利用專業知識提高收益水平的同時,也通過組合的風險控制分散了其中長期的投資風險,明顯改善持有人的投資感受。故對于一般投資者而言,由于其股票投資專業知識相對缺乏,選取股票基金進行長期投資是收益更高、風險更小的投資選擇。 

      

      3、主動權益基金平均定投收益率更高 

      

      從定投收益率來看,主動管理權益類基金整體同樣表現更佳,為投資者提供了優秀的定投標的。按近十年/近五年/近三年的定投收益來看,全市場主動管理的股票型基金和偏股混合型基金的IRR均高于同期滬深300、中證500、中證800等主流指數的IRR。 

      *以中證主動式股票型基金指數(930890)和中證偏股型基金指數(930950)來代表全市場主動管理的股票型基金和偏股型基金的整體收益表現。 

      

      4、長期持有主動管理權益基金,獲正收益的概率更高,財富累積效用更佳 

      

      近十年來,任意一天買入并持有中證主動式股票型基金指數或中證偏股型基金指數,無論持有期限的長短(3個月/1年/3年/5年),獲正收益的概率均高于持有市場寬基指數相同期限所能獲取正收益的概率。 

      

      同時,持有寬基指數不同期限,其獲取正收益的概率并不一定會隨著持有時長的增長而增長。而持有中證主動式股票型基金指數或中證偏股型基金指數不同的期限(3個月/1年/3年/5年),其獲取正收益的概率隨著持有時長的增長而有所增長。也就是說,從我們所選取的時間段來看,持有主動管理權益類基金的時間越長,獲得正收益概率的可能性也越大。 

      

      在持有不同期限所獲得的平均收益率方面,主動管理權益類基金同樣表現更佳。在持有不同時間段后,所獲取的平均收益基本均優于持有市場指數所獲得的平均收益。 

      

      由此可見,與市場寬基指數相比,主動管理權益類基金的財富累積效用更佳,更適合長期投資。 

      

      近十年來的任意一天,買入并持有中證主動式股票型基金指數或中證偏股型基金指數,當持有時長達到5年,獲得正收益的概率為100%,且平均收益率均超過了50%。

      

      

      二、挖掘主題板塊Alpha機會——主動主題基金業績表現分析 

      

      隨著我國公募基金市場的不斷完善以及各類投資者不同投資需求的不斷涌現,我國公募基金市場也發行了數量可觀的以某些行業、政策主題為聚焦點的主題基金產品。 

      

      與傳統的泛主題權益公募基金不同,行業主題基金往往以某一板塊為基準,只投資于該板塊相關的一個或者少數幾個行業,著眼于挖掘該板塊內的alpha機會。為看好該板塊主題、想要把握該領域投資機會的投資者提供更有針對性的投資工具。 

      

      自2003年華寶興業基金(現華寶基金)發行國內首只主題基金——寶康消費品基金以來,針對各主題產品不斷涌現,產品類別也不斷豐富和細化。截至目前,主題基金已經覆蓋了消費、制造、TMT、金融地產、周期等多個行業。 

      

      為了嚴格控制產品的主題暴露,確保其較為明確的工具屬性,我們將各類主題產品定義為招募說明書中明確規定投資于某一行業/主題的股票資產的比例不得低于某一較高比例的產品(一般為80%)。 

      

      在這類產品中,我們根據其投資方向,將產品劃分為了七類,分別為:消費行業、TMT、金融地產、高端制造(中游制造)、資源周期、國防軍工以及醫藥行業。 

      

      圖8中我們列舉了七大行業分類,并且根據現有的主動產品布局列舉了每個分類下常見的一些細分行業/主題名稱。進一步,我們將所有主動主題產品歸納在上述7個類別中,并且對其業績進行分析。 

      

      表4歸納了各個類別主動基金的數量。可以看到,各個子版塊均有超過10只產品,而布局最多的三個方向是消費、TMT與醫藥三個長期投資邏輯較為明確的板塊。其中值得注意的是,由于其本身長期投資邏輯明確,所需的專業性較高,各家基金公司對于醫藥行業的關注度較高,僅僅其一個行業就有超過60只相關主題的產品。

      

      

      1、行業主題產品相對業績分析——主題普遍能夠戰勝其市場與基準 

      

      為了評判各類行業主題主動基金的投資業績,下文首先對行業主題產品的過往短、中、長期業績進行分析。 

      

      為了將基金與合適的業績標準進行比較,更好地體現這類產品的工具屬性,我們以基金本身的業績基準和相關主題的代表被動指數來比較基金業績,前者代表產品與其自身投資出發點的業績比較,后者則從行業整體角度出發,體現了其作為一個行業配置工具所帶來的投資效果。 

      

      與業績基準進行比較(表4),可以發現多數主題下,主動基金在短期(1年)、中期(3年)以及長期(5年)均戰勝基準的比例均超過了50%,相對表現較為優秀,且在近1年與近5年這兩個區間內,多數產品類別基金戰勝其基準的比例均超過了80%。 

      

      另外,我們將其與行業相關的被動指數(取中證指數)進行比較,可以看到,多數情況下,主動基金的短、中、長期收益表現均要好于被動指數。僅在消費行業主題內,由于近幾年的消費行業持續強勢,故其作為基準表現也極為強勢,相關產品跑贏基準的比例較低。

      

      

      整體而言,我們可以看到,與被動主題基金相比,主動主題基金表現較為優秀,且在行業主題震蕩、下跌行情下,表現更為突出,體現了其在類似的行情中把握行業內結構性機會,挖掘行業內alpha的能力。 

      

      2、行業主題產品風險調整后收益水平——多數優于市場指數,專業性要求較高,行業優勢更為明顯 

      

      收益水平僅僅是主動基金投資水平的一個表現角度,在對收益進行觀察的同時,也需要考量其背后的風險,故許多風險調整的指標被廣泛運用,通過對其風險、收益的共同考量,來體現基金投資的“性價比”。 

      

      下面我們采用了運用最為廣泛的兩個指標——Sharpe指標與Jensen apha指標,來觀察各類主題基金在短期、中期、長期的表現情況。 

      

      從Sharpe值可以看到,除去表現較為強勢的消費行業,其他行業在短、中、長期風險調整收益表現好于基準的比例均超過50%,其中從長期5年的區間來看,包括TMT、金融地產、周期等板塊,主動基金的風險調整收益優于指數的比例均超過100%。 

      

      另外,在醫藥與高端制造這兩個專業性較強,內部結構性行情較為明顯的行業中,主動基金在短、中、長期戰勝指數的比例均超過80%,體現了這兩個板塊內機構專業投資者的價值。 

      

      而從Jensen alpha(用相關的行業代表指數作為基準進行回歸得到beta值)來看,主動基金的優勢更加明顯,除去消費行業,所有其他的行業主動產品在短、中、長期內alpha值大于0的比例均超過了75%,進一步體現了在主題投資領域,主動管理為投資者帶來的附加價值。 

      

      三、 思考與總結 

      

      1、海外市場被動化潮流的反思:行業周期性因素導致的主動投資超額收益下降 

      

      近年來,海外市場的被動化趨勢讓業界對主動管理行業產生了較大的質疑,認為其盡管收取的費率更高,然而并沒有帶來超額收益。但是,造成這一現象背后的原因真的是主動投資無法創造價值嗎?這一點值得我們進行反思。 

      

      事實上,造成原因分為兩大類——第一類為周期性因素,是由于市場的周期性變化引起的,這些因素都有可能逆轉,從而提高主動投資的超額收益;而第二類為結構性因素,主要包括科技、監管等帶來的行業趨勢性變化,這些因素一般不可逆。 

      

      而根據海外的研究統計(圖9)可以看到,美國大盤類主動權益類產品的超額收益在2000-2004年較為明顯;而在2009年之后,超額收益出現明顯下降;并且在2011年之后,費前超額收益一直小于0,表現差于當期的市場整體收益,而費后收益落后更多。 

      

      值得注意的是,在2000互聯網泡沫破滅之前的牛市中,權益類基金的平均超額收益同樣在很長時間內也為負值。 

      

      也就是說,造成主動權益產品收益下降的原因中,可能更為重要的因素是美股市場整體的強勢——即上面總結的周期性因素。在牛市中,主動基金由于倉位與風險管控的原因,往往很難戰勝被動市場。 

      

      而從前文我們針對行業基金的分析來看,也可以看到類似的結論,在結構性行情較為明顯或是整體表現波動較大的行業,主動基金的超額收益與風險收益表現更為優秀。由于市場存在周期波動,盡管在上行周期中主動基金可能表現較為一般,但是拉長周期來看,主動基金依然能夠創造長期的投資價值。 

      

      2、我國主動基金能夠創造長期價值 

      

      從全市場來看,主動權益基金與市場指數和A股市場股票相比,整體收益表現更佳,更適合長期持有,具體體現在以下幾方面: 

      

      

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      從整體來看,主動管理權益類基金在短期(近一年)、中期(近三年、近五年)、長期(近十年)與市場寬基指數相比,在波動率等風險指標水平較為相近的情況下,均產生了一定的超額收益,且風險收益水平更佳; 

      

  •  

      從長期來看,股票基金的年化收益中位數明顯高于我國股票市場的年化收益率中位數,且其年化水平中位數也好于同期債券、理財的收益,能夠較好地體現股票市場的長期投資價值。同時,偏股基金獲得正回報的概率更是遠遠高于股票獲得正回報的概率; 

      

  •  

      從定投收益率來看,主動管理權益類基金整體同樣表現更佳,為投資者提供了優秀的定投標的。按近十年/近五年/近三年的定投收益來看,全市場主動管理的股票型基金和偏股混合型基金的IRR均高于同期滬深300、中證500、中證800等主流指數的IRR; 

      

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      長期持有主動管理權益基金,獲正收益的概率更高,財富累積效用更佳。近十年來的任意一天,買入并持有中證主動式股票型基金指數或中證偏股型基金指數,當持有時長達到5年,獲得正收益的概率為100%,且平均收益率均超過了50%,是優質的長期投資工具。 

      

      風險提示 

      本報告僅作為投資參考,基金過往業績并不預示其未來表現,亦不構成投資收益的保證或投資建議。 

      

     

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